高端電聲器件市場空間巨大：目前全球電聲器件的市場規模約在500 億美元左右，且由于聲源的升級換代以及電聲器件的不斷普及，已經連續十年保持10%以上的增幅，業內巨頭形成了較大規模，例如Harman06 年就實現了32.48 億美金的銷售收入。http://www.zhuanzhuan888.com【慧博投研資訊】但在產能分布上，剔除日本以外的亞洲地區仍以低端為主，以中國為例，05 年電聲產量約60 億只，占全球出貨量的60%左右，但銷售金額只占約15％，高端產能目前仍集中在美歐日地區，這一市場格局與不同檔次電聲器件的市場定位和技術水平是比較相符的。http://www.zhuanzhuan888.com（慧博投研資訊）由于低端電聲器件價格低廉，且同質性強，競爭激烈，目前亞洲區（剔除日本）的相應制造商規模普遍較小，市場份額普遍都在1%以內，技術水平上與歐美企業相差也較大。但是從節省成本的角度出發，歐美業者仍有動力將部分中高端產能轉移到成本低廉的區域，但前提條件是相應的EMS 廠商在技術水平和生產規模上要達到要求，同時不會與其產生直接的商業競爭。從競爭對手來看，與廣州國光相比，國內其他廠商在客戶資源和產品定位等方面存在著明顯的差距，日本廠商自成一系，而其他亞洲同業如臺灣美隆電、東亞科技的人力成本則較高。在此背景下，我們認為廣州國光有實力承接歐美轉移來的高端訂單，是最佳的合作伙伴。
  行業壁壘高：高端電聲器件的盈利能力穩定，市場空間大，但對設計、工藝、管理、技術和品牌都有較高的要求，是集材質、配件、管理、聲學、電子、結構、造型等學科于一體的綜合性制造業務，同時種類多、更新快，需要長時間的經驗積累，并不是簡單地通過購買設備或引進人才就可以復制，行業內的優質公司普遍具有多年的從業經驗。舉例來看，相同的零組件由不同的廠商裝配，在良品率和聲音的表現上都會有極大的差別；再如廣州國光本身已有較深的經驗積累，還有很多與行業內頂級專家合作的機會，但其開發專業音箱仍需要與借助H 公司的實力，同時花費了大量時間。高端客戶的認證構成另一壁壘，目前領先廠商的利潤空間相對豐厚，其對產品的質量和市場品牌的維護要求很高，同時為了防止核心技術外泄，對供應商的選擇十分挑剔。國光長期以來為國際知名廠商如Harman、Logitech、Bose 等提供優質的OEM 和ODM 服務，最終才獲得客戶的信任，與之合作開發了專業音箱等產品，逐步進入高端市場。
  技術提升打開市場空間：廣州國光進入電聲行業已超過50 年的時間，近年更是致力于向高端發展，技術實力不斷得到提升，新品的研發和推出都很快。雖然從音箱的毛利趨勢來看，近期有所下降，但這主要是因為承接較低毛利率的DAT 的多媒體音箱訂單所致，但廣州國光承接該訂單的目的在于學習，目前已產生實際效果，不但對DAT 的訂單實現了部分提價，去年更是與B 公司簽訂了多媒體音箱意向性供貨協議，預計今年增量在1000 萬美金左右，該公司將成為廣州國光的前五大客戶之一；在進入壁壘較高的專業音箱方面，公司也大有收獲，目前已與H 公司簽署了為期三年的銷售合同，其中第一年的金額為1111 萬美金，如果合作順利，預計未來還將實現較快的增長；在原普笙公司的木質音箱業務基礎上，通過調整結構和引入丹麥設備，將生產高檔的消費類家庭影院音響，預計很快會扭虧為贏；安裝類音響也將隨著產品和市場的成熟，逐步發揮效益；汽車電子項目也在研發和準備中。
  更值得注意的是，與下游廠商相比，廣州國光的業務規模偏小，高端業務剛剛起步，07 年承接的Harman 專業音箱訂單和Bose 多媒體音箱訂單，還不到這兩家公司業務量的1%，成長空間巨大。
  垂直整合提升盈利能力：瑞聲電子之所以能實現高達50%的毛利率，自主生產或本地采購原料、配件是重要的原因。廣州國光近期也在上游配件領域逐步增加投資，垂直整合的戰略清晰可見。截至目前，國光已計劃在廣州昌銘、梧州恒聲、廣州恒華和花都科苑等項目上出資上億元。我們認為投資上游配件產業，可以帶來可觀的利潤回報和節省生產成本，并實現快捷、優質的內部配套。
  “資產較輕”，產能制約小：電聲器件行業特殊的性質，決定其在機器設備上投入較小，大部分工序仍然需要使用人工完成，瓶頸在于設計、工藝、經驗、員工培訓等“軟”因素而不是設備投資，因此固定資產周轉率大，產能建設期快。從國光的報表上我們也可以看到，其固定資產中，房屋和建筑物是最主要的部分，機器設備投資額則很小，原值9000 萬元的機器設備，在06 年上半年就產生了3.5 億元的銷售收入。由于國光在前期產業園的建設中，投入了大量資金在房屋建筑上，因此廠房尚有較大空間，而且留有擴建的余地，因此即使出現產能瓶頸，也不會產生太大的固定資產投資。另一方面，由于電聲器件生產設備更新換代較慢，國光對機器設備采用長達14 年的折舊年限，折舊壓力較小。投資小、建設周期短以及設備使用壽命長、應用范圍廣的特點，廣州國光的投資風險相比其他制造類公司明顯降低，成長受產能的制約小，只要有技術和訂單的保障，完全可以依靠自有盈利實現長期內生性的增長。
  盈利預測和投資評級：依據下表中對廣州國光銷售增量的假設，我們預測廣州國光在06 年、07 年和08 年的EPS 將分別達到0.43 元、0.66 元和0.90 元。市場上目前對廣州國光的盈利預測存在一定分歧，這與公司規模小、又處在快速發展階段有關，一個大訂單就會引起盈利的劇烈波動；但問題的關鍵不在于EPS 多0.1 元或少0.1 元，而是通過技術的提升和與客戶長期的合作，國光已經成功開拓了高端電聲器件的代工業務，未來5 年將呈現30%以上的高增長，因此對廣州國光理應采用較高的估值水平，給予“優勢-1”評級和25 元的目標價。